近期，中国政府债券收益率出现反弹，引发市场广泛关注。不过，经济学家指出，这一现象并非再通胀的信号。相反，持续的通缩压力预计将使借贷成本在未来一段时间内保持在低位。

最近几周，中国政府债券市场抛售加剧，推动收益率显著上升。这一变化主要源于中国人民银行从货币市场抽离流动性，以稳定人民币汇率。同时，新兴科技企业 DeepSeek 的迅速崛起，吸引了大量资金流入股市，也对债市产生了一定影响。10 年期国债基准收益率较 1 月的历史低点已上升逾 30 个基点，本周更是触及 2% 的心理关口，为去年 12 月以来的首次。

Abrdn Investments 的中国固定收益主管埃德蒙・吴表示：“当前市场的乐观情绪似乎超过了实际经济状况。” 他进一步警告，目前尚无明确迹象表明中国经济已走出困境。消费者信心仍接近历史低点，家庭和企业的信贷需求持续疲软。中国人民银行数据显示，今年 1 月至 2 月，住户部门新增贷款仅为 547 亿元人民币（约 75 亿美元）。麦格理集团中国首席经济学家拉里・胡指出，这是过去 20 年同期的最低水平，并认为房地产市场复苏乏力是主要原因之一。

摩根大通资产管理公司的亚洲固定收益投资组合经理杰森・庞认为，更广泛经济领域的借贷成本通常与政府债券收益率同步变动，可能会 “在较长时间内维持在较低水平”。该投资银行预计，中国货币政策将保持 “宽松”，因此决定 “增持” 中国 10 年期国债，将其作为一种 “关税对冲工具”，并预计收益率将在 1.65% 至 2.0% 的区间内波动。

低利率刺激消费成效有限

为响应政府提振消费支出的号召，中国商业银行正积极推出创纪录的低息贷款，试图吸引更多客户。然而，由于收入增长前景不明朗，以及房地产市场长期低迷对家庭财富的侵蚀，消费者普遍倾向于储蓄。自 2018 年至去年，家庭储蓄已增长超过一倍，达到约 151 万亿元人民币，即便银行多次下调存款利率，这一趋势仍未改变。今年前两个月，住户存款进一步增加了 6.13 万亿元人民币。

国家金融监督管理总局上周敦促银行扩大个人消费贷款发放规模，并设定 “合理” 的信贷额度和利率。据融 360 数字科技研究院数据，多家区域性银行已推出利率低至 2.58% 的消费贷款，较 2022 年 5 月超过 4.36% 的贷款利率大幅下降。渣打银行中国宏观策略主管贝基・刘表示，由于信贷需求持续疲软，贷款利率可能进一步下降，“通缩压力仍在加剧”。刘预计，到今年年底，10 年期国债收益率将降至 1.4%，因央行将继续推行货币宽松政策以促进经济增长。

通缩趋势持续，经济面临挑战

今年，随着中国为应对可能重启的中美贸易战做准备，促进国内消费已成为政策重点。特朗普可能对中国商品加征的新关税，已对中国出口增长构成压力。2 月，中国消费者物价指数（CPI）一年多来首次进入负增长区间，而生产者物价指数（PPI）的通缩态势已持续两年多。麦格理的胡预计，今年前两个月，不包括食品和能源等波动较大项目的核心通胀率仅增长 0.3%，可能创下自 1993 年以来最长的通缩期。他指出：“如果经济继续放缓，或者美联储政策有所调整，降息预期可能再次升温，债券收益率可能再度下降。”

汇丰银行亚洲首席经济学家弗雷德里克・诺伊曼表示：“仅靠低利率不太可能有效刺激消费者借贷复苏。” 他强调，恢复消费者信心是关键，而这一过程可能较为缓慢。中国家庭财富大多集中在房地产领域，然而，受危机冲击的房地产行业仍在艰难寻找底部支撑。2 月，新建商品住宅价格同比下跌 4.8%，今年前两个月，房地产开发投资同比大幅下降 9.8%。

人民币压力与债券市场动态

今年，受关税对经济影响的担忧，美国国债价格上涨，收益率下降，这使得美国债券收益率与中国债券收益率之间的差距缩小。人民币走弱的一个重要原因是资金流向美国，寻求更高的债券收益率。近期市场走势显示，美国债券收益率下降，而中国债券收益率上升，这在一定程度上缓解了人民币的下行压力。尽管收益率差距已缩至三个月来的最低水平，但截至周五，仍高达 230 个基点。

法国巴黎银行大中华区外汇及利率策略主管王菊表示：“人民币短期内存在走强的可能性。” 她提到美联储进一步缩减资产负债表的计划，以及中国长期债券收益率的上升。王菊认为：“这可能在一定程度上缓解贸易摩擦，因为市场将逐渐认识到，尽管面临 20% 的关税，中国不仅没有让人民币贬值，反而实现了一定程度的温和升值。”

近几周，中国离岸人民币在 1 月份触及 16 个月低点后，对美元有所回升，最新汇率为 1 美元兑 7.2478 元人民币。然而，自去年 11 月特朗普赢得大选以来，人民币已贬值超过 2%。自去年 9 月以来，中国人民银行一直将 7 天期逆回购利率维持在 1.5% 不变，与市场预期的降息刺激经济不符。央行官员虽多次暗示今年有进一步降息计划，但尚未付诸行动。美国联邦储备委员会在周三的决策中维持基准利率不变，同时暗示今年晚些时候可能降息。麦格理的胡表示：“如果中国经济继续放缓，或者美联储政策松动，降息预期将再次出现，债券收益率可能再次下降。”

综上所述，尽管近期中国政府债券收益率有所反弹，但经济学家普遍认为，这并非再通胀的迹象。持续的通缩压力、疲软的信贷需求以及房地产市场的困境，都将促使借贷成本在未来一段时间内保持低位。政府和央行可能需要进一步采取措施，以提振消费信心，促进经济增长，缓解通缩压力。