7月份中国 CPI（居民消费价格指数）同比上涨2.7%，连续第四个月在2%以上，且仍呈上涨态势。近日，央行在二季度货币政策执行报告中预计，今年下半年，国内 CPI 在“一些月份涨幅可能阶段性突破3%，结构性通胀压力加大”。

经济增长与通胀的不同组合对微观主体境况、行业发展和资本市场会产生不同的影响，也对政府部门的政策应对提出不同的要求。从全球范围内看，低增长、低通胀的组合渐行渐远，代之以低增长与高通胀成为趋势。美国等主要经济体当前面临的主要矛盾是高通胀以及抑制高通胀引发的经济衰退；而中国经济上半年面临的主要矛盾是低增长，到了下半年伴随通胀抬头，宏观调控要在提振经济增长和稳妥应对通胀中寻求平衡，政策应对难度明显加大。 

当前国内的通胀主要源于猪周期带动食品价格上行，CPI 中非食品分项、核心 CPI 与 PPI（工业生产者出厂价格指数）同比增速均一致下行，反映出猪周期上行与总需求不振并存。下半年和明年中国通胀的总体格局可能是：CPI 持续上升，下半年或突破3%；PPI 持续回落，年底短暂反弹后明年再度下行甚至出现负增长；今年9月前后 CPI 或超过 PPI 同比。

与中国以往以及当前国际通胀形势相比较，中国当下的通胀形势呈现出两方面新特征：一是中国面临的通胀以结构性通胀为主，输入性通胀为辅。首先，国内新一轮猪周期启动将成为结构性通胀的主要贡献因素。近20年以来，中国猪价呈现出每3年~4年一轮的周期性波动。“猪周期”的上行期通常为一年半至两年，因此至少未来一年都将对 CPI 形成支撑。其次，输入性通胀仍存。全球经济生产正从效率模式转到安全模式，这会导致效率下降和成本上升，由此引发的全球通胀可能通过贸易、投资和其他大型经济体的政策外溢效应等渠道，推升中国通胀上升。此外，今年冬季因能源供不应求或将导致国际油气价格反弹、极端气候和俄乌冲突等导致的国际粮价大幅上涨等，都可能成为输入性通胀的来源。 

二是当前通胀是 CPI 上行与 PPI 下行结合，不能简单化地认为通胀是上升或者下降，而要看通胀对经济的主要影响及是否引发政策调整。今年上半年，CPI 同比增长1.7%，相对温和，但 PPI 同比增速高达7.7%，挤压了中下游企业利润，引发了制造业投资不足等问题；下半年，PPI 回落将缓和利润挤压的问题，但 CPI 上升可能导致制约货币政策空间等问题。

当前 PPI 高于 CPI，PPI 对 CPI 的传导仍在持续中。PPI-CPI“剪刀差”收窄将对企业经营、居民生活、政府收入、资本市场等产生重大影响：其一是居民与企业之间、上游与下游行业之间利益再分配。CPI 同比上行在推高居民生活成本的同时，也增加了企业销售收入；PPI 同比下行降低了下游行业的原材料成本压力，增大其利润空间。其二，中国的财政收入增长与PPI同比增速高度相关，PPI 下行或致财政收入增速下行，特别是中西部资源型省份。其三，财政和货币政策空间收窄。当 CPI 连续突破3%，货币政策持续宽松就面临继续推升通胀的风险，存在一定掣肘。当 CPI 持续上行、PPI 下行，一方面财政收入下行，另一方面财政支出有必要加大对中低收入人群生活的补贴，避免受到物价上涨的冲击，减收增支造成财政压力。其四，资本市场感知到政策空间收窄后将提前反应，风险偏好下降，市场产生扰动。

鉴于此，监管当局除了坚持稳健的货币政策外，有必要提前做好政策储备和应对。主要包括：一是继续做好保供稳价工作，确保能源和粮食安全，实现国内粮食稳产增产、能源市场平稳运行、猪肉充足供应，避免价格大起大落。二是产业政策和疫情防控政策要避免一刀切，保障物流和供应链产业链畅通运转，防止出现暂时性、区域性物资短缺。三是对中低收入人群提供适当的生活补助，减轻物价上涨对其生活水平的影响。四是要从根子上解决地方治理体系和治理能力现代化不足的问题，重塑激励机制，避免人为导致的物价波动。近年来中国物价的波动与部分地方和部门出台的政策不无关系，如部分地方环保措施过度导致上一轮猪周期中生猪产能大幅减少，引发猪价大幅上涨；再如一些激进的减碳行动，导致煤炭等价格大涨；疫情期间，一些地区过度防疫，引发物流不畅，导致物价大涨等。

总体上，中国具备保持物价水平总体稳定的有利条件：中国是大市场，能够较好地应对和消化输入性通胀；中国的粮食价格稳定，猪肉储备也相对充足，有利于平抑猪周期的影响。应客观研判与妥善应对未来通胀形势，但不必过度忧虑。

作者：罗志恒 粤开证券首席经济学家、研究院院长