比特币ETF可能已经彻底改变了加密货币“山寨季”的概念。

多年来，加密货币市场一直遵循着一种熟悉的节奏，一种几乎可预测的资金轮换舞蹈。比特币（BTC）飙升，带来主流关注和流动性，然后闸门向山寨币打开。投机资本涌入市值较低的资产，推高其价值，交易员将其称为“山寨季”。

然而，这个曾经被认为是理所当然的周期，现在显示出结构性崩溃的迹象。

现货比特币交易所交易基金（ETF）在2024年打破了记录，吸引了1290亿美元的资金流入。这为零售和机构投资者提供了前所未有的比特币投资渠道，但也创造了资金真空，从投机资产中吸走了资金。机构投资者现在有一种安全、受监管的方式接触加密货币，而无需承担山寨币市场的狂野风险。许多零售投资者也发现ETF比寻找下一个100倍代币的危险游戏更具吸引力。知名比特币分析师Plan B甚至将其现货BTC换成了现货ETF。

这种转变正在实时发生，如果资金继续锁定在结构化产品中，山寨币将面临市场份额和相关性的下降。

山寨季已死？结构化加密货币敞口的崛起

比特币ETF为追逐高风险、低市值资产提供了替代方案，因为投资者可以通过结构化产品获得杠杆、流动性和监管清晰度。曾经是山寨币投机主要驱动因素的散户，现在可以直接投资比特币和以太坊ETF，这些工具消除了自我托管的担忧，减轻了对手方风险，并符合传统投资框架。

机构投资者有更大的动力避开山寨币风险。对冲基金和专业交易台，曾经在低流动性山寨币中追逐更高回报，现在可以通过衍生品或通过传统金融渠道投资ETF来获得敞口。

通过期权和期货进行对冲的能力，大大降低了在低流动性、低成交量山寨币上赌博的动机。这进一步得到了2月份创纪录的24亿美元资金流出和ETF赎回套利机会的强化，迫使加密货币市场出现了前所未有的纪律。

风险投资会放弃加密初创公司吗？

风险投资（VC）公司一直是山寨季的生命线，为新兴项目注入流动性，并围绕新兴代币编织宏伟叙事。

然而，随着杠杆的轻松获取和资本效率成为关键优先事项，风险投资公司正在重新考虑他们的方法。

风险投资公司力求尽可能多地获得投资回报（ROI），但通常范围在17%到25%之间。在传统金融中，资本的无风险回报率是衡量所有投资的基准，通常由美国国债收益率代表。

在加密货币领域，比特币的历史增长率起到了类似预期回报的基准作用。这实际上成为了该行业的无风险回报率。过去十年，比特币的复合年增长率（CAGR）平均为77%，显著超过了黄金（8%）和标准普尔500指数（11%）等传统资产。即使在过去五年中，包括牛市和熊市条件，比特币仍保持了67%的复合年增长率。

以这一基准计算，在比特币或相关风险投资中以这一增长率部署资本的风险投资家，将在五年内获得约1199%的总回报，意味着投资将增加近12倍。

尽管比特币仍然具有波动性，但其长期的出色表现已使其成为评估加密货币空间风险调整回报的基本基准。随着套利机会和风险降低，风险投资公司可能会选择更安全的押注。

2024年，风险投资交易数量下降了46%，尽管第四季度整体投资量有所回升。这表明市场正在向更具选择性、更高价值的项目转变，而不是投机性融资。

Web3和人工智能驱动的加密初创公司仍然吸引关注，但对每一种有白皮书的代币进行不加选择的资助的日子可能已经屈指可数。如果风险投资进一步转向通过ETF等结构化敞口，而不是直接投资于风险初创公司，那么对新山寨币项目的影响可能是灾难性的。

与此同时，少数已经进入机构视野的山寨币项目——例如最近提交ETF申请的Aptos——只是例外，而非常态。即使是旨在捕捉更广泛敞口的加密指数ETF，也难以吸引有意义的资金流入，这表明资金是集中的，而不是分散的。

过剩供应问题和新的市场现实

市场格局已经发生了变化。大量山寨币争夺注意力，已经造成了饱和问题。根据Dune Analytics的数据，目前市场上有超过4000万种代币。2024年平均每月推出120万种新代币，自2025年初以来已经创造了超过500万种新代币。

随着机构投资者倾向于结构化敞口，以及缺乏由零售驱动的投机需求，流动性不再像过去那样流向山寨币。

这带来了一个残酷的现实：大多数山寨币将无法存活。Crypto Quant的首席执行官Ki Young Ju最近警告说，如果没有市场结构的根本性转变，大多数这些资产将难以生存。“一切都在上涨的时代已经结束，”Ju在最近的X帖子中说。

传统的剧本是等待比特币主导地位减弱，然后轮换到山寨币，这可能不再适用，因为在这个时代，资金锁定在ETF和永续合约中，而不是自由流向投机资产。

加密货币市场已经不是过去的样子了。轻松的、周期性的山寨币上涨时代可能被一个由资本效率、结构化金融产品和监管清晰度决定资金流向的生态系统所取代。ETF正在改变人们投资比特币的方式，并从根本上改变整个市场的流动性分布。

对于那些基于比特币上涨后山寨币繁荣的假设来构建策略的人来说，现在可能是时候重新考虑了。随着市场的成熟，规则可能已经改变。