我们是否处于又一场互联网泡沫破灭式的崩溃当中？这是人们在2022年市场大幅动荡之际最关心的问题，尽管有很多相似之处，也有明显的区别：数字转型仍处于早期阶段，意味着一些遭受重创的这类科技公司，可能有着健康的长期的增长前景。

没错，最近几个月美国股票下跌惨重，科技股尤其首当其冲：从近期高位算起，纳斯达克指数成分股公司的抛售速度已经可以和互联网泡沫时期（2000年10月至2002年10月）以及金融大危机（2008年11月到2009年4月）时期相提并论。

那到底我们是否处于又一场互联网泡沫破灭式的崩溃当中呢？冲基金Duquesne Capital的前董事长兼总裁斯坦利ᐧ德鲁肯米勒在一年前的采访中给我们提供一点线索：

在接受媒体采访时，德鲁肯米勒谈到了美联储在疫情时期推出的非常宽松的货币政策。

他说这是“疯狂的”，是在给每一项资产制造泡沫，正因为这个德鲁肯米勒表示，市场面临的最大风险就是美联储将通过加息来限制泡沫。

我在交谈中问德鲁肯米勒，他认为疫情推动的科技股和互联网泡沫有什么相似之处？

他指出，主要的相似之处在于，这两个时期科技股都是在投资者热情和宽松资金的推动下，达到了“投机水平”。然而在疫情期间，美联储的政策要宽松得多，采取了量化宽松(QE)，利率在0%附近，而20世纪90年代末没有量化宽松，利率在4%-5%。

德鲁肯米勒还指出的一个当下行情与“2000年互联网泡沫破灭”区别，那就是受影响的公司类型。

那时候互联网刚刚起步，1999年的大赢家是Sun Microsystem和思科系统(Cisco)这样的公司，他们建立了互联网的核心，当时你可以将互联网基础设施想象成150年前的铁路建设，把当时的科技公司可以想象成出售铁道枕木的公司。

修建铁路时，也就是当时互联网基础设施大量覆盖和建设时，你的年销售额会增长50%、60%甚至70%，但如果铁路建成，你的增长不仅不会是70%，还会降下来，因为根据变化率，你不再需要更多枕木了；但正是因为这样，基础设施覆盖时强势的业绩水准会让这类公司在熊市中坚挺！

网络巨头思科系统就是特别贴切的例子。

德鲁肯米勒投资的分析公司Toggle AI的阿萨利(R.J. Assaly)说：

“人们都忘了，当时的思科曾是世界上市值最大的公司，2000年3月，思科的市值突破5000亿美元，甚至超越了微软。”

我们现在面临的是一波令人难以置信的数字转型浪潮，特别是向云计算的转移。

德鲁肯米勒说，以此类比，如果大环境市场出现调整，那么类似于2000年的思科这类型的公司，（当下的“软件即服务”(SaaS)和云计算股）就可能不会走出现在这样的跌势。

坦白说，我们没有预见到2000年的情况，也就是云计算这类股票没有像思科那样在熊市中坚挺！

但我也很难设想这种数字化转型将会崩溃，这些软件及服务公司将会消失的场景，所以这类科技股当前的买入机会是很大的，也许是情绪等其他原因，让他们估值已经相当的低，也许他们会慢慢成长为当时的“思科系统”。

德鲁肯米勒当时表示说：也可能因为云计算和软件即服务类股的主要问题，但这部分科技股的估值确实已经重置：过去一年，Bessemer Venture Partners云计算指数的预期营收比中值已从15倍降至7倍。

谷歌云业务的首席技术官威尔ᐧ格兰尼斯(Will Grannis)这样认为：

“就采用云计算而言，现在还处于早期阶段，只有10%-15%的企业IT支出和20%-30%的工作流转移到了云端。”

当然，并非所有软件即服务股票都是一样的，有些真的是乏善可陈，但有许多公司，其商业模式具有合理的长期看涨理由，它们的估值正处于（或低于）疫情前的水平：Docusign Inc、贝宝控股、Salesforce Inc.、Workday Inc.和Zoom Video Communications Inc.等等。

对这些公司来说，数字转型仍然是积极向好的因素，我们需要再次查证，从现在开始它们到底会有何种表现。