一季度美联储加息将到达尾声

1. 一季度美联储迎来加息尾声，或达到流动性最紧缩的极点

根据12月美联储 FOMC 会议，今年一季度预计再加息2次25bp，到达加息尾声。12月15日，美联储加息50bp，符合预期。目前美国加息不仅仅是控制通胀，也同样参考目标利率。较此前连续四次暴力加息75个基点步伐放缓，但“点阵图”显示2023年终端利率上调至5.1%。

回顾本轮加息节奏，2022年加息幅度较为鹰派。11月已是加息顶峰，2、3月加息25bp概率较大。随着目标利率的升高，加息将近尾声，通过CME期货，隐含的加息概率如下。

12月美国 CPI 报6.5%，符合预期。随着通胀的逐渐回落，美联储加息节奏预计逐步放缓，一季度或达到加息尾声。

从斜率的陡峭度来看，到2023年，我们预期斜率会放缓。因此，一季度或将会是加息的尾声，而流动性也到达了极值。 所以，明年转鸽周期后或是全球资产大年。

2. 美股震荡不可避免，看好后续反弹行情

去年鹰派加息以来，美股持续震荡下行，四季度延续此前行情。由于流动性在今年一季度到达最紧缩的时点，预计会对美股继续冲击，而高企的通胀继续存在“衰退”担忧，使得资金的情绪并不热。我们认为，一季度美股或继续震荡。但当美国3月加息大概率结束后，流动性到达极值，后续看好转鸽后的2-4季度的反弹行情。

3. 港股和美股估值背离较难持续，春节后可能震荡

回溯历史，港股和美股存在强相关的联系，国际市场的港股和美股市盈率走向基本一致。目前出现了港股涨、美股跌的短期现象，港股和美股估值背离较难长期持续，预料后续会重回趋势一致。

短期来看，因香港1月8日起与大陆通关，形成了短期利好，刺激港股上涨。历史来看除了2020年以外，而临近春节的前一周港股都是上涨的；但春节过后，港股一般是震荡行情。因此，春节过后，须警惕港股短期调整风险。 但震荡也是配置窗口期，我们看好港股中长期的势头，与美股后续反弹共振，值得关注。

中国经济韧性中开启复苏周期

1. 抗疫政策放松后启动经济复苏周期

12月开始，中国抗疫政策逐渐放开，1月8日起开启国际旅行新政， 使得中国经济开启新一轮复苏。展望2023，中国经济复苏可期，而中国的放开也会正向推动全球经济复苏。

2. 12月经济数据收官，期待2023经济复苏开启

2022年中国不再盯住经济增长目标，全年国内生产总值1210207亿元，按不变价格计算，比上年增长3.0%。分产业看，第一产业增加值88345亿元，比上年增长4.1%；第二产业增加值483164亿元，增长3.8%；第三产业增加值638698亿元，增长2.3%。分季度看，一季度国内生产总值同比增长4.8%，二季度增长0.4%，三季度增长3.9%，四季度增长2.9%。从环比看，四季度国内生产总值与三季度持平。

整体来看，经济在2季度低点后反弹，虽然四季度受到疫情影响，但经济凸显韧性，未来逐步开启复苏周期。尽管目前复苏势头较弱，但整体趋势向好发展。

（1）固定资产投资中基建和高科技较好 

销售额133308亿元，下降26.7%。分产业看，第一产业投资增长0.2%，第二产业投资增长10.3%，第三产业投资增长3.0%。民间投资增长0.9%。高技术产业投资增长18.9%，快于全部投资13.8个百分点。其中，高技术制造业、高技术服务业投资分别增长22.2%、12.1%。高技术制造业中，医疗仪器设备及仪器仪表制造业、电子及通信设备制造业投资分别增长27.6%、27.2%；高技术服务业中，科技成果转化服务业、研发设计服务业投资分别增长26.4%、19.8%。社会领域投资增长10.9%，其中卫生、教育投资分别增长27.3%、5.4%。12月份，固定资产投资（不含农户）环比增长0.49%。

投资结构分化，基建和科技类行业投资较好，显示对行业的热情度较高。

房地产未来期待政策边际改善。2022年，全国房地产开发投资132895亿元，比上年下降10.0%；其中，住宅投资100646亿元，下降9.5%。2022年，房地产开发企业房屋施工面积904999万平方米，比上年下降7.2%。其中，住宅施工面积639696万平方米，下降7.3%。房屋新开工面积120587万平方米，下降39.4%。其中，住宅新开工面积88135万平方米，下降39.8%。房屋竣工面积86222万平方米，下降15.0%。其中，住宅竣工面积62539万平方米，下降14.3%。2022年，商品房销售面积135837万平方米，比上年下降24.3%，其中住宅销售面积下降26.8%。商品房销售额133308亿元，下降26.7%，其中住宅销售额下降28.3%。2022年末，商品房待售面积56366万平方米，比上年增长10.5%。其中，住宅待售面积增长18.4%。

去年因疫情冲击经济和新增购买力的减少，房地产行业受到了较大冲击。未来随着政策边际放松，多城市限购限贷政策的推出预期，房地产行业未来可能边际改善。

全年全国规模以上工业增加值比上年增长3.6%。分三大门类看，采矿业增加值增长7.3%，制造业增长3.0%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长5.0%。高技术制造业、装备制造业增加值分别增长7.4%、5.6%，增速分别比规模以上工业快3.8、2.0个百分点。 分经济类型看，国有控股企业增加值增长3.3%；股份制企业增长4.8%，外商及港澳台商投资企业下降1.0%；私营企业增长2.9%。分产品看，新能源汽车、移动通信基站设备、工业控制计算机及系统产量分别增长97.5%、16.3%、15.0%。12月份，规模以上工业增加值同比增长1.3%，环比增长0.06%。

总的来说，采矿、高科技领域、尤其是新能源汽车相对较好，我国工业经济结构正在从劳动密集型逐渐转向技术密集型。

（2）社零受损，未来反弹可期

全年社会消费品零售总额439733亿元，比上年下降0.2%。按经营单位所在地分，城镇消费品零售额380448亿元，下降0.3%；乡村消费品零售额59285亿元，与上年持平。按消费类型分，商品零售395792亿元，增长0.5%；餐饮收入43941亿元，下降6.3%。基本生活消费稳定增长，限额以上单位粮油食品类、饮料类商品零售额比上年分别增长8.7%、5.3%。全国网上零售额137853亿元，比上年增长4.0%。其中，实物商品网上零售额119642亿元，增长6.2%，占社会消费品零售总额的比重为27.2%。12月份，社会消费品零售总额同比下降1.8%，降幅比上月收窄4.1个百分点；环比下降0.14%。

去年受疫情影响，餐饮板块受冲击较大，随着抗疫政策的放松，顺周期板块有望起色，我们看好社零尤其是餐饮和文旅的触底复苏。

分品类看，中西医药销售数据尤为亮眼，主要因抗疫政策放松有短期的爆发。后续“乙类乙管”后，医药机会或成为常态化，未来可能有持续增长的机会。

进入1月，餐饮和文旅板块已开启复苏，但受海内外多方面影响，消费趋势会还是呈现结构分化。未来关注社零恢复节奏。

2022全年全国居民人均可支配收入36883元，比上年名义增长5.0%，扣除价格因素实际增长2.9%，与经济增长基本同步。全国居民人均可支配收入中位数31370元，比上年名义增长4.7%。按全国居民五等份收入分组，低收入组人均可支配收入8601元，中间偏下收入组19303元，中间收入组30598元，中间偏上收入组47397元，高收入组90116元。全年全国居民人均消费支出24538元，比上年名义增长1.8%，扣除价格因素实际下降0.2%。随着人均收入的提升，社零有望继续改善。展望未来，疫后复苏可能是一个漫长的过程，社零改善的周期或较长。

（3）社融低于预期

12月社融新增1.31万亿，远低于市场预期的1.85万亿，且同比少增1.06万亿。社融存量同比增9.6%，较11月回落0.4个百分点，为连续第三个月回落，增速创下2017年社融调整口径以来的最低值。

分项看，人民币贷款和非标三项是社融同比多增的主要来源。其中，12月人民币贷款新增1.44万亿，同比多增4004亿；非标融资合计减少1418亿，同比少减4970亿。

政府和企业债券融资表现疲弱。12月政府债券增加2781亿元，同比少增8893亿；企业债券融资减少2709亿，同比减少4876亿。其中，政府债券同比少增与2022年专项债等靠前发行有关，预计在2022年高基数效应下，2023上半年政府债券融资或延续少增。企业债券融资减少则与前段时间银行理财产品赎回引发机构对信用债配置减少，导致企业发债较难有关。数据显示，12月信用债取消或推迟发行规模达到1169亿元。

12月新增信贷1.4万亿，同比多增2700亿，且高于市场一致预期的1.2万亿；信贷增速较11月上升0.1个百分点至11.1%。分部门看，12月新增信贷主要由企业部门贡献。其中企业中长期贷款同比多增8717亿，幅度为全年峰值，我们认为企业中长期信贷超预期与基建、制造业、地产等领域贷款放量叠加共振有关；12月企业短贷减少416亿，票据融资同比少增2941亿。

居民部门信贷依旧偏弱，短期和中长期贷款环比同比均继续少增，前者或主要因疫情影响消费，后者则表明居民购房意愿仍较低。

12月M2较11月放缓0.6个百分点至11.8%，信贷稳健及基数走高等共同推动M2增速回落。M1环比下行0.9个百分点至3.7%，主要受各地疫情影响及地产销售低迷影响。

12月“社融弱信贷强”主要源于企业债券融资减少而中长期贷款增加，居民部门贷款需求仍较弱。展望2023，流动性依然充裕，而随着放贷力度的加强，资金有望逐步流入实体经济，从微观向宏观传导，推动经济稳步发展。

（4）通胀温和上涨，PPI继续回落

中国12月CPI同比上1.8%，预期涨1.9%，前值涨1.6%。；核心CPI同比上涨0.7%，前值0.6%。中国12月PPI同比降0.7%，预期降0.3%，前值降1.3%。

从通胀分项来看，核心CPI环比上月持平，同比上涨0.7%，非食品价格开始上涨。其中，食品价格上涨4.8%，涨幅比上月扩大1.1个百分点，影响CPI上涨约0.87个百分点。食品中，猪肉价格上涨22.2%；薯类和鲜果价格分别上涨12.7%和11.0%，涨幅均有扩大；鸡蛋、食用油和粮食价格分别上涨10.0%、7.2%和2.6%，涨幅均有回落；鲜菜价格下降8.0%，降幅收窄13.2个百分点。非食品中，汽油和柴油价格分别上涨10.5%和11.4%，涨幅均有回落；飞机票价格上涨26.7%，涨幅扩大7.8个百分点。扣除食品和能源价格的核心CPI略有回升，同比上涨0.7%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。

2023年1月CPI同比将保持在稳定区间。从核心CPI来看，相关价格表现平稳，疫情政策开始优化，整体需求开始加速修复，未来核心CPI会继续回升。生猪供给持续增加，环比猪肉价格下降8.7%，降幅比上月扩大8.0个百分点，当前生猪储备充裕，春节之后是猪肉淡季，预计猪价将继续延续低价，导致CPI低位徘徊。

PPI方面，主要行业中，黑色金属冶炼和压延加工业下降14.7%，收窄4.0个百分点；非金属矿物制品业下降7.8%，收窄1.1个百分点；有色金属冶炼和压延加工业下降3.6%，收窄2.4个百分点；煤炭开采和洗选业下降2.7%，收窄8.8个百分点。石油和天然气开采业上涨14.4%，回落1.7个百分点；农副食品加工业上涨6.9%，回落1.0个百分点。价格涨幅扩大的有：石油煤炭及其他燃料加工业上涨10.1%，扩大3.2个百分点；计算机通信和其他电子设备制造业上涨1.3%，扩大0.1个百分点。

12月PPI数据降幅开始收窄，受石油及相关行业价格下降影响；受上年同期对比基数走低影响，同比降幅收窄。一方面受石油及相关行业价格下降，国内输入性价格传导压力有所减轻。整体受前一年高基数走低影响，PPI回落幅度会收窄。

当前通胀数据预计保持低位稳定。PPI价格的回落会进一步释放下游企业的盈利能力。现阶段CPI-PPI剪刀差更看好下游盈利端释放的中游基建制造产业链以及下游消费行业。

（5）PMI收缩，2023有望反弹

中国12月制造业、非制造业和综合PMI指数分别录得47%、41.6%和42.6%，均创下年内新低。12月国内抗疫政策放开，感染高峰到来对企业产需、人员到岗、物流配送等均产生较大影响。

制造业方面，产需两端同步下降；仅农副食品加工、医药等与民生密切相关的行业PMI继续保持在扩张区间。

非制造业方面，反映受疫情影响较大的服务业企业比重升至61.3%，其中餐饮、住宿等接触性聚集性行业PMI低于35%。建筑业仍保持扩张，土木工程建筑业PMI连续11个月位于较高景气区间。

展望2023，因疫情后逐步开启复苏，PMI有望逐渐反弹。冬季感染最严峻的时刻或已过去，后期市场走势有望回暖。随着农历春节临近，餐饮、文旅等接触性服务业消费或率先迎来恢复，短期可重点关注；制造业度过本轮冲击后，生产和物流或逐渐恢复，其中高科技制造前景较好。

（6）出口保持增长

2022全年货物进出口总额420678亿元，比上年增长7.7%。其中，出口239654亿元，增长10.5%；进口181024亿元，增长4.3%。进出口相抵，贸易顺差58630亿元。一般贸易进出口增长11.5%，占进出口总额的比重为63.7%，比上年提高2.2个百分点。民营企业进出口增长12.9%，占进出口总额的比重为50.9%，比上年提高2.3个百分点。机电产品进出口增长2.5%，占进出口总额的比重为49.1%。12月份，货物进出口总额37713亿元，同比增长0.6%。其中，出口21607亿元，下降0.5%；进口16106亿元，增长2.2%。

去年因全球抗疫放松，经济复苏展开，全球需求有所复苏，带动中国进出口贸易增长。今年随着中国继续放开，与全球形成共振，贸易额有望继续增长。

1月大类资产配置建议

综合来看，一季度美股继续震荡，2-4季度有望反弹。港股预计春节后开启震荡，后续大概率跟随美股行情。看好A股的配置窗口期，高配国内权益资产。

1月更新大类资产配置建议具体如下：

文章来源：应许留白公众号